I flop del FTSE Mib: Fincantieri

Da inizio anno, il FTSE Mib ha messo a segno un rialzo del 15,79% ed è tornato sopra la soglia psicologica dei 50.000 punti. Da un lato STM, Saipem e Prysmian hanno guidato le performance migliori del listino (+191,92%, +85,81% e +72,96%). Tuttavia, non tutti i titoli hanno fornito supporto all’indice: Stellantis, Fincantieri e Amplifon in particolare hanno deluso, con cali del 42,49%, 33,86% e 28,28% al momento della scrittura.

Di Stellantis abbiamo già parlato in un’analisi precedente e in un video dedicato, oggi ci concentreremo su un altro “flop”: Fincantieri.

Fincantieri è uno dei maggiori gruppi cantieristici al mondo. Con sede a Trieste, oltre 230 anni di storia industriale e più di 7.000 navi prodotte, la società si presenta come l'unico costruttore navale al mondo pienamente integrato nei quattro comparti crociera, difesa, offshore e subacqueo. Pur registrando risultati di bilancio record e un portafoglio ordini ai massimi storici, il titolo ha sottoperformato il mercato nell'ultimo anno.

Cosa fa la società e chi la controlla

Il modello di business è quello di un integratore di sistemi ad alta complessità: la società gestisce l'intero ciclo di costruzione navale, dalla progettazione all'ingegneria, dagli approvvigionamenti all'allestimento, fino all'assistenza post-vendita, coordinando una rete globale di 18 cantieri su 3 continenti. La presenza simultanea su crociera, difesa, offshore e subacqueo consente di trasferire tecnologie tra i diversi domini e di attenuare i cali ciclici di un singolo comparto.

Fincantieri è un asset strategico nazionale per l'Italia. Il capitale è controllato per il 64,19% da CDP Equity (dati Bloomberg), società interamente posseduta da Cassa Depositi e Prestiti, a sua volta controllata all'82,77% dal Ministero dell'Economia e delle Finanze.

Lo Stato dispone inoltre di poteri speciali (golden power) che gli permettono di porre il veto su operazioni rilevanti, a tutela degli interessi di difesa e sicurezza nazionale. Questa impostazione garantisce stabilità azionaria e accesso a strumenti di finanziamento pubblico, ma può subordinare le scelte aziendali a obiettivi di politica industriale e occupazione.

I segmenti operativi

L'attività si articola in quattro segmenti. Lo Shipbuilding è il principale motore di ricavi e comprende le navi da crociera, dove il gruppo è leader mondiale con una quota superiore al 40% in un oligopolio di tre soli operatori, e le navi militari, in cui opera come contraente di riferimento della Marina italiana ed esportatore verso flotte estere.

Offshore e mezzi speciali, gestito attraverso la controllata norvegese Vard, costruisce navi di supporto per i parchi eolici marini e per il settore oil and gas.

Il segmento Underwater, creato nel 2025 con l'acquisizione di WASS, integra sottomarini militari e tecnologie subacquee ad alto valore aggiunto.

Equipment, Systems and Infrastructure funge da polo tecnologico interno per sistemi elettronici, meccatronica e cybersicurezza.

La redditività varia sensibilmente tra i comparti. Nel 2025 lo Shipbuilding ha registrato un margine EBITDA del 6,8%, l'Offshore del 5,3%, l'Equipment dell'8,2% e il subacqueo del 17,6%, il più elevato del gruppo. Proprio il segmento Underwater rappresenta la principale leva di espansione dei margini, sostenuta dalla domanda di sorveglianza dei fondali e di protezione delle infrastrutture critiche sottomarine.

La performance finanziaria

Tra il 2022 e il 2025 i conti mostrano un netto recupero operativo. I ricavi sono cresciuti a un tasso medio annuo del 7,3%, mentre l'EBITDA è più che triplicato grazie a efficienze negli approvvigionamenti, alla standardizzazione delle navi gemelle e a una maggiore saturazione dei cantieri. L'utile netto è tornato positivo nel 2024 e ha raggiunto i 117 milioni di euro nel 2025, dopo le pesanti perdite del 2022 legate all'inflazione delle materie prime. In parallelo la società ha ridotto in modo strutturale il proprio indebitamento, una storica fonte di preoccupazione per gli investitori.

Fonte: Fincantieri (dati in milioni di euro).

La visibilità sui ricavi futuri è positiva. Al 31 marzo 2026 il portafoglio ordini complessivo ha toccato il record di 74,20 miliardi di euro, in crescita del 17,4% sull'anno, suddiviso tra 42,70 miliardi di ordini fermi e 31,50 miliardi di ordini opzionali o in fase avanzata di negoziazione. Le 94 navi in portafoglio assicurano consegne fino al 2039, pari a circa 8,1 anni di lavoro sui ricavi del 2025, un livello molto superiore a quello dei concorrenti. Il rapporto tra ordini acquisiti e ricavi fatturati (book-to-bill) è stato di 2,20x nel 2025 e di 1,60x nel primo trimestre 2026. Sul fronte della leva, l'indebitamento netto rettificato sull'EBITDA è sceso a 1,1x a marzo 2026, anche per effetto dell'aumento di capitale da 500 milioni. Al netto di quell'operazione il rapporto sarebbe stato di 1,8x.

Guardando ai dati Bloomberg, i ricavi dovrebbero continuare a crescere fino ad arrivare a 10,987 miliardi di euro nel 2028. L’EBITDA adjusted dovrebbe passare da 681 a 934 milioni di euro, mentre l’utile netto da 117 a 265 milioni.

I fattori alla base del calo

Sotto i riflettori è la divergenza tra fondamentali in miglioramento e andamento del titolo. Dopo un forte rialzo culminato a fine 2025 intorno ai 25 euro, l'azione è scesa in modo costante fino a circa 11,44 euro a giugno 2026, collocandosi tra i titoli più deboli del FTSE Mib. Più fattori spiegano questa debolezza.

Il primo è la diluizione legata agli aumenti di capitale. Il collocamento istituzionale da 500 milioni di euro di febbraio 2026 ha fornito risorse per le acquisizioni, ma ha aumentato il numero di azioni in circolazione riducendo il valore della quota dei soci esistenti. La dipendenza dal mercato dei capitali per finanziare l'espansione nel subacqueo resta un elemento di cautela, pur a fronte di un debito assoluto in calo.

Il secondo è di natura tecnica: il titolo presenta un beta di 1,2 e una volatilità elevata quindi tende ad amplificare i movimenti del mercato.

Il terzo riguarda l'esposizione geopolitica: come industria a forte vocazione difensiva, la società risente delle tensioni in Medio Oriente e del fatto che le commesse navali sono spesso determinate da alleanze tra Stati più che da logiche puramente commerciali. A questi elementi si aggiungono le difficoltà operative della controllata statunitense Fincantieri Marine Group, alle prese con ritardi sul programma delle fregate classe Constellation e con la carenza di manodopera specializzata.

Posizionamento competitivo

Nel mercato delle grandi navi da crociera la società opera in un oligopolio molto consolidato, dominato da Fincantieri, dalla tedesca Meyer Werft e dalla francese Chantiers de l'Atlantique. L'elevata complessità tecnologica e l'assenza di standardizzazione hanno finora impedito ai grandi cantieri asiatici di entrare in questo segmento, dove i carnet ordini risultano pieni fino alla metà degli anni Quaranta. Nel comparto della difesa il confronto è invece con i grandi gruppi navali occidentali. La tabella seguente sintetizza i principali concorrenti.

Il vantaggio distintivo della società resta la diversificazione tra crociera, difesa, offshore e subacqueo, mentre rivali come Meyer Werft o Huntington Ingalls dipendono in larga misura dal ciclo di un singolo settore. Sul piano industriale, il mercato globale della cantieristica è stimato in circa 246 miliardi di dollari nel 2025, atteso in crescita verso 259 miliardi nel 2026, sostenuto dall'attuale ciclo positivo della spesa per la difesa e del turismo crocieristico.

Strategia F4 2026-2030 e crescita per acquisizioni

La traiettoria di crescita è guidata dal Piano Industriale 2026-2030, approvato a dicembre 2025 e presentato al Capital Markets Day di febbraio 2026 con il tema F4 (Fast, Forward, Further, Future). Il piano punta a trasformare la società da costruttore navale tradizionale a integratore industriale e digitale ad alta tecnologia, con obiettivi al 2030 di ricavi intorno a 12,5 miliardi di euro, un margine EBITDA del 10% e un utile netto di circa 500 milioni. Per il 2026 la guidance prevede ricavi tra 9,30 e 9,40 miliardi e un EBITDA tra 700 e 710 milioni. Sul piano industriale, il gruppo sta raddoppiando la capacità produttiva della difesa nei cantieri italiani e spostando la fabbricazione delle sezioni di scafo crocieristico a minor valore verso i cantieri rumeni e vietnamiti di Vard, per liberare capacità in Italia.

Le acquisizioni rappresentano l'altra leva di espansione. L'operazione più rilevante è stata l'acquisto da Leonardo di WASS (Whitehead Alenia Sistemi Subacquei), specializzata in siluri e sonar, per un valore d'impresa fino a 415 milioni di euro, finanziato con un aumento di capitale interamente sottoscritto pro quota dal socio CDP Equity.

A questa si affiancano l'ingegneria offshore di Remazel, l'espansione in Brasile con H Tech e la joint venture con Prysmian su Xtera nelle telecomunicazioni e nella sicurezza dei cavi sottomarini. Resta inoltre allo studio l'ingresso con una quota di minoranza in Thyssenkrupp Marine Systems. Sul fronte commerciale, la società è tra i candidati di vertice per il programma di sottomarini Orka della Polonia, dal valore stimato di circa 2,3 miliardi di dollari.

Tesi rialzista e tesi ribassista

La tesi rialzista si fonda sul portafoglio ordini record, sul recupero strutturale dei margini e sul posizionamento in nicchie ad alta crescita. L'aumento della spesa per la difesa in Europa, sostenuto dagli obiettivi della NATO e dal nuovo strumento europeo per la sicurezza, alimenta la domanda navale, mentre il segmento subacqueo offre margini premium su un mercato atteso in raddoppio, da circa 22 a 43 miliardi di euro entro il 2030. Il ciclo crocieristico resta solido e la diversificazione attenua i rischi settoriali.

La tesi ribassista evidenzia l'intensità di capitale, i rischi di esecuzione e l'influenza pubblica. L'espansione richiede ingenti investimenti che hanno storicamente messo sotto pressione il bilancio e spinto a ricorrere ad aumenti di capitale diluitivi. La costruzione di navi militari e crocieristiche altamente personalizzate comporta rischi di esecuzione, con possibili ritardi e penali che erodono la redditività, come dimostrano le difficoltà delle operazioni statunitensi.

La presenza di un azionista pubblico dominante può inoltre orientare le decisioni strategiche verso obiettivi nazionali piuttosto che verso il rendimento per gli azionisti di minoranza. Pesa infine l'esposizione a fattori sovrani e macroeconomici, dove una riduzione delle dotazioni per la difesa o un cambiamento nei meccanismi di credito all'esportazione potrebbe incidere rapidamente sulle trattative commerciali.

Valutazione

In base agli ultimi dati disponibili, la società presenta un valore d'impresa di circa 6,6 miliardi di dollari e una capitalizzazione di mercato intorno a 4,7 miliardi. Sui dati degli ultimi dodici mesi tratta a un multiplo valore d'impresa su EBITDA di 8,94x e a un rapporto valore d'impresa su ricavi di 0,64x, mentre il rapporto P/E si colloca a 28,66x, livello elevato che riflette utili ancora in fase di normalizzazione dopo gli anni di perdite.

Il margine EBITDA del 7,4% nel 2025 si confronta favorevolmente con il 5,9% della divisione cantieristica di Huntington Ingalls, ma resta inferiore al 12,6% atteso entro il 2026 dal coreano Hanwha Ocean, segno che il principale vantaggio competitivo della società è la diversificazione più che la redditività assoluta.

Guardando al consensus Bloomberg, il titolo ha un prezzo medio obiettivo a 12 mesi a 16,22 euro, circa il 47% in più rispetto all'attuale quotazione, con 5 buy e 4 hold. 

Conclusione

Fincantieri combina una posizione industriale difendibile, un portafoglio ordini record e un percorso di risanamento operativo ormai visibile nei numeri. La debolezza del titolo sembra quindi riflettere meno un deterioramento dei fondamentali e più il premio al rischio richiesto dal mercato per un business ad alta intensità di capitale, esposto a diluizione, esecuzione industriale e influenza pubblica.

La tesi rialzista passa dal successo del piano 2026-2030, dall’espansione dei margini e dalla crescita del segmento Underwater. La tesi ribassista resta invece legata al rischio che questa crescita richieda nuovo capitale, che i programmi complessi generino ritardi o extra-costi e che la governance pubblica limiti la disciplina finanziaria. In sintesi, Fincantieri non appare un caso di fondamentali in peggioramento, ma un titolo in cui il mercato chiede ancora prove concrete sulla sostenibilità della crescita.