Treasury e azioni: perché gli utili possono compensare i tassi

I rendimenti dei Treasury salgono, ma le azioni continuano a trovare sostegno negli utili. Per gli analisti di Morgan Stanley la spiegazione proposta è che le aspettative sui profitti siano cresciute abbastanza da compensare, almeno finora, la pressione esercitata dal maggiore costo del denaro sulle valutazioni.

Perché tassi più alti non implicano sempre azioni in calo

Il meccanismo è più articolato della relazione secondo cui tassi più alti dovrebbero sempre penalizzare la Borsa. Il valore di un’azione dipende sia dai flussi futuri attesi che dal rendimento richiesto per detenerla. Quando quest’ultimo aumenta, il valore attuale di quei flussi tende a diminuire, a parità delle altre condizioni. Se però migliorano anche le prospettive di crescita, la pressione può essere compensata.

La crescita attesa degli utili può quindi sostenere le valutazioni anche in presenza di rendimenti obbligazionari più elevati.

Rendimenti dei Treasury: attese sulla Fed e premio a termine

Per capire se questo equilibrio può durare occorre innanzitutto distinguere le ragioni del rialzo dei rendimenti. Nella nota del 25 settembre, SEB attribuisce il movimento USA soprattutto alla revisione delle attese sulla Federal Reserve.

Secondo gli esperti, in 6 mesi il mercato è passato dallo scontare tre tagli entro fine anno a circa due rialzi e mezzo. SEB collega il cambiamento alla maggiore tenuta dell’economia e ai rischi inflazionistici di breve periodo legati all’energia, osservando che le aspettative d’inflazione di lungo termine sono rimaste stabili.

Morgan Stanley considera invece un insieme più ampio di fattori: investimenti nell’AI, emissioni obbligazionarie per finanziarli, energia, politica monetaria e deficit pubblico. Gli economisti riconoscono anche un aumento del premio a termine, ossia del compenso richiesto per assumere il rischio di detenere obbligazioni a lunga scadenza.

Le due ricerche non assegnano quindi lo stesso peso alle componenti del movimento. La distinzione è sostanziale: rendimenti più alti associati a migliori prospettive economiche possono convivere con utili più elevati, mentre un aumento del premio a termine può irrigidire le condizioni finanziarie senza un corrispondente miglioramento dei profitti.

Utili e valutazioni: un premio per il rischio azionario ridotto

Sul lato azionario, Morgan Stanley individua negli utili il principale sostegno alle valutazioni. Il premio per il rischio azionario, misurato nella ricerca come differenza tra il rendimento degli utili dell’S&P 500 e il rendimento nominale del Treasury decennale, è pari a 21 punti base e si colloca al 3° percentile degli ultimi 25 anni.

Per MS, la crescita degli utili permette alle valutazioni di rimanere elevate anche mentre aumenta il rendimento delle obbligazioni. Questo lascia però meno spazio per assorbire delusioni sui risultati societari.

Investimenti nell’AI: sostegno agli utili e rischi da monitorare

L’intelligenza artificiale occupa un ruolo centrale in questa lettura. Gli analisti ritengono che una parte rilevante degli investimenti dei grandi operatori tecnologici sia relativamente poco sensibile al livello dei tassi e possa continuare a sostenere gli utili.

La loro prospettiva favorevole sull’azionario si basa soprattutto sulla crescita dei profitti, legata all’AI e a una ripresa più ampia degli utili, anziché su un’ulteriore espansione dei multipli. È un’ipotesi condizionata: richiede che un indebolimento dell’economia non comprometta significativamente né la spesa nell’infrastruttura né l’adozione della tecnologia.

La condizione da sorvegliare è dunque la tenuta delle stime sugli utili mentre il costo del denaro resta elevato.

Morgan Stanley mantiene una preferenza per le azioni globali rispetto all’obbligazionario di riferimento, ma riconosce che nuovi rialzi dell’energia e dei rendimenti possono creare difficoltà nel breve periodo. Se alle condizioni finanziarie più restrittive si aggiungessero revisioni al ribasso dei profitti, il margine di protezione offerto dalle valutazioni attuali sarebbe ridotto.

Fonti: ricerche Morgan Santley e SEB