Treasury sopra il 4%: perché potrebbe essere la nuova normalità

Il selloff obbligazionario globale, con i rendimenti tornati sui massimi dal 2008, non si spiegherebbe solo con l'atteggiamento del Presidente Trump sul conflitto in Iran o con la svolta da falco del Presidente della Fed Kevin Warsh a Jackson Hole.

Secondo gli economisti Jamie Rush e Martin Ademmer di Bloomberg Economics, la ragione più profonda del rialzo dei rendimenti sarebbe strutturale. I fattori che per decenni hanno tenuto bassi i tassi, legati all'equilibrio globale tra risparmio e investimenti, starebbero cambiando. Si tratterebbe di una dinamica che sfugge al controllo di Warsh.

Tasso naturale USA: la stima nominale sale al 4,7%

Il modello di Bloomberg Economics stima che il rendimento reale naturale sul decennale USA sia sceso da un picco di circa il 5% nei primi anni ‘80 fino a un minimo intorno all'1,6% nel periodo 2010-2015. I dati più recenti lo collocano quasi al 2,6% nel secondo trimestre del 2026.

Il tasso naturale non è direttamente osservabile: la stima dipende dal modello utilizzato e alcuni dei dati impiegati possono essere successivamente rivisti.

In termini nominali, il modello stima che il tasso naturale del Treasury decennale coerente con un’inflazione stabile nel medio periodo sia salito dal 3,6% attribuito al 2015 al 4,7% del secondo trimestre 2026. Con i rendimenti attuali vicini al 4,8%, l'impostazione complessiva della politica monetaria potrebbe quindi essere già sostanzialmente neutrale.

Debito pubblico e IA spingono più in alto i rendimenti

Il principale motore del rialzo dei rendimenti negli ultimi anni sarebbe l'aumento dello stock di debito pubblico nelle economie avanzate, in particolare negli USA. Si tratta di un fattore su cui il Presidente Trump avrebbe in parte il potere di intervenire.

Anche il boom dell'intelligenza artificiale potrebbe spingere più in alto il tasso naturale, nella misura in cui alimenta la produttività e sostiene in modo duraturo la spesa per investimenti.

Gli economisti riconoscono un margine di incertezza significativo attorno a queste stime. I rendimenti dei Treasury sopra il 4% starebbero diventando la nuova normalità.

Perché il tasso naturale è sceso per decenni

Il lungo declino del tasso naturale durato diversi decenni avrebbe avuto più cause.

Una crescita del PIL più lenta ha ridotto gli incentivi a investire. La generazione dei baby boomer, risparmiando in vista della pensione, ha spinto al rialzo il risparmio globale. La globalizzazione ha reso più economica la spesa in conto capitale e ha contribuito a contenere l'inflazione.

Nel frattempo, la Cina ha convogliato le proprie eccedenze verso i mercati statunitensi e gli investitori hanno cercato rifugio in asset sicuri.

Negli anni successivi alla crisi finanziaria globale, il declino si è arrestato: la crescita del PIL e il rapporto di dipendenza demografica si sono stabilizzati, mentre il ritmo della globalizzazione ha rallentato nettamente.

Secondo il modello BE, i motori principali di questa risalita sarebbero l'aumento del rapporto tra debito pubblico e PIL, la maggiore offerta di asset sicuri a livello globale e la minore domanda di questi stessi asset, verosimilmente legata al contesto geopolitico.

IA e Treasury sopra il 4%: lo scenario di Bloomberg Economics

Guardando avanti, il principale rischio al rialzo resterebbe legato all'intelligenza artificiale. La costruzione delle infrastrutture necessarie ha già innescato un'ondata di investimenti, con molto altro ancora in cantiere.

Se le attese ambiziose sulla nuova tecnologia dovessero concretizzarsi, un aumento duraturo della spesa in conto capitale potrebbe generare una pressione persistente sui costi di indebitamento. La spinta inflazionistica legata al conflitto in Iran è destinata a esaurirsi.

Anche dopo, secondo gli economisti, è ragionevole attendersi che i rendimenti del decennale USA si stabilizzino ben sopra il 4%.

Fonte: Bloomberg Economics