Oro: i fondamentali restano solidi nonostante il crollo

L’oro ha perso il 12% in marzo, chiudendo a 4.608 dollari l’oncia e archiviando: la performance peggiore da giugno 2013. Secondo l’analisi mensile del World Gold Council, la vendita è stata guidata da dinamiche di liquidità e deleveraging, non da un deterioramento dei fondamentali. Un aspetto interessante è che la flessione è avvenuta in un contesto che avrebbe dovuto essere supportivo per le quotazioni.

Gli ETF sul metallo giallo hanno registrato deflussi per 12 miliardi di dollari, pari a 84 tonnellate, nel corso del mese. Il Nord America ha guidato il ribasso con 14 miliardi di uscite (-87 tonnellate) e l’Europa con 100 milioni (-7 tonnellate). Unica nota positiva l’Asia, che ha registrato afflussi per 1,9 miliardi di dollari (+10 tonnellate): questo potrebbe essere un segnale che il dip-buying nella regione ha generato flussi significativi in valore assoluto, a fronte di un equivalente in tonnellate più contenuto. Sul COMEX, le posizioni nette lunghe dei managed money sono scese di 2 miliardi di dollari (19 tonnellate), mantenendo però un bias long solido.

Cinque fattori alla base del sell-off

Il World Gold Council identifica cinque fattori distinti che si sono sovrapposti e amplificati a vicenda.

Il primo è il flush-out delle posizioni retail. Le esposizioni non-reportable sul COMEX hanno segnato un calo cumulato di 18 tonnellate nelle prime tre settimane, in linea con le 22 tonnellate di uscite registrate dal Managed Money. Una parte consistente delle vendite di ETF è attribuibile alle stesse mani: tra il 1° e il 24 marzo gli ETF globali hanno perso un netto di 80 tonnellate, con gli Stati Uniti in testa.

Il secondo fattore è la liquidazione dei CTA. I Commodity Trading Advisor erano posizionati pesantemente long a metà marzo. Quando il 16 marzo l’oro ha rotto al ribasso la media mobile a 50/55 giorni per la prima volta in 7 mesi, i CTA hanno iniziato a sciogliere le posizioni in modo accelerato, amplificando la pressione ribassista con forza meccanica.

Il terzo è il contagio del deleveraging cross-asset. Con il debito a margine elevato rispetto alla capitalizzazione di mercato, la pressione sulle azioni si è scaricata anche sull’oro. Tutti i settori dell’S&P 500, tranne l’energia, hanno chiuso marzo in rosso. Gli investitori multi-asset, inclusi i CTA con esposizioni azionarie, hanno venduto oro per far fronte ai requisiti di liquidità e ridurre il VaR complessivo di portafoglio.

Il quarto è lo shock sul mercato obbligazionario. I Treasury USA sono stati venduti in risposta a un impulso inflazionistico di breve termine: i rendimenti nominali a due anni e i breakeven rate sono saliti bruscamente, generando una pressione aggiuntiva sull’oro attraverso il canale del costo opportunità.

Il quinto fattore è l’intervento delle Banche centrali. L’istituto centrale turco ha utilizzato circa 50 tonnellate di oro come collaterale, alimentando voci di vendite. Il WGC chiarisce: si tratta di una mossa di liquidità contingente, non di un cambio di strategia sull’oro. Non è un precedente isolato: Ankara aveva fatto qualcosa di simile dopo il terremoto del 2023 e durante il Covid. La conferma che si trattasse di necessità di cassa viene dai dati della Fed: nello stesso periodo, le banche centrali stavano vendendo Treasury USA in modo diretto per tamponare il rischio di più alti prezzi energetici.

Medio Oriente: impatto marginale sui prezzi

Le disruption legate al conflitto mediorientale hanno avuto un impatto marginale sul mercato dell’oro. A Dubai, i voli cancellati e il crollo del turismo hanno compresso la domanda di gioielli e lingotti da parte dei compratori stranieri. I prezzi locali sono scivolati in sconto rispetto al COMEX, anche se l’aggiustamento è rimasto modesto. I volumi di trading a Dubai sono aumentati ma non abbastanza da muovere le quotazioni internazionali.

Oltre a ciò, gli investitori ad alto patrimonio sono per definizione mobili: detengono oro fuori dalla regione, prevalentemente in caveau svizzeri. I deflussi osservati appaiono più una redistribuzione geografica che una liquidazione vera e propria. Non c’è per ora evidenza che i grandi esportatori di petrolio abbiano usato l’oro come fonte di liquidità durante il periodo.

Stabilizzazione in corso, ma i rischi restano

Sul fronte della stabilizzazione, i segnali positivi non mancano. Il dollaro ha faticato a tenere i massimi recenti, riducendo una fonte di pressione immediata. I flussi negli ETF sull’oro nelle prime settimane di aprile sono tornati positivi in tutte le aree geografiche. Il mercato delle opzioni mostra una domanda elevata di copertura a breve termine ma un bias più costruttivo sulle scadenze lunghe, segnale che gli investitori non hanno abbandonato il metallo nel medio periodo.

La stretta di politica monetaria appare più retorica che sostanziale: un impulso inflazionistico guidato dall’energia tende a distruggere domanda prima ancora di trasmettersi all’inflazione core, rafforzando il caso per un eventuale pivot dovish. Anche i flussi retail e wealth management mostrano segnali di ritorno su livelli tecnici chiave.

I rischi però non sono scomparsi. Rystad Energy avverte che i buffer che avevano attutito l'impatto iniziale del conflitto sui prezzi energetici non esistono più. Se il petrolio si stabilizzasse strutturalmente oltre i 100 dollari al barile, il deleveraging cross-asset potrebbe ripartire con forza, trascinando con sé un'impennata dei rendimenti obbligazionari e spingendo le autorità a mobilizzare le proprie riserve auree per far fronte ai bisogni di liquidità.

Il quadro dei fondamentali rimane favorevole, ma l’azione di prezzo nel breve periodo risponderà più ai bisogni di liquidità generati dal conflitto che ai segnali macro tradizionali.

Fonte: ricerca World Gold Council